中信证券：光伏银浆行业正处于三期叠加的发展机遇银粉+银包铜粉前景广阔

　　（原标题：中信证券：光伏银浆行业正处于三期叠加的发展机遇，银粉+银包铜粉前景广阔）

　　光伏银浆行业正处于“整体需求稳步增长+低温银浆快速地增长+国产化率持续提升”三期叠加的发展阶段，在正面银浆国产化的背景下银粉进口替代进程加速，同时HJT电池市占比提升快速释放银包铜粉需求，我们预计国产光伏银浆用银粉、银包铜粉的未来市场发展的潜力广阔。

　　电池产量高增+N型电池银浆单耗提升助力银浆需求稳步增长，其中低温银浆需求受益于HJT电池份额提升而拥有高于行业的增速，目前背面银浆基本实现国产替代，正面银浆2020年的国产化率为50％，预计将持续提升。我们测算国内正面银浆行业CR3高达92％，格局高度集中，但是在光伏行业持续的降本压力和银浆行业激烈的市场之间的竞争下，光伏银浆的加工费和毛利率呈下降趋势，预计率先实现N型电池浆料批量出货的厂商将享受较高的加工费。

　　作为光伏银浆的核心原材料，银粉在正面银浆成本中的占比超过94％，且技术壁垒较高，但目前仍依赖进口，日本DOWA是全球最大的光伏银浆用银粉供应商，占据了全球一半以上的市场占有率。我们预计2021年国产正面银浆用银粉的国产化率不足30％，而整个正面银浆用银粉的国产化率不足20％。在正面银浆国产化的背景下，国产银粉的技术性能一直在改进、质量日益稳定且有价格上的优势，银粉进口替代进程加速。

　　HJT电池有望成为晶硅太阳能电池下一代主流技术，多家企业宣布扩产计划，全球HJT规划产能已超越120GW。减少相关成本是HJT电池产业化的关键，银包铜技术作为减少银用量的重要路线％的低温银浆成本，目前可靠性验证和导入情况顺利。

　　光伏银浆整体需求稳步增长推动银粉需求稳步增长，低温银浆需求快速地增长推动银包铜粉需求迅猛增长，光伏银浆国产化率持续提升进一步释放银粉+银包铜粉的进口替代空间。我们预计2025年国产光伏银浆用银粉需求（指国产光伏银浆用到的银粉，而非国产银粉，下同）达到4306吨，2021-2025年需求CAGR为22.6％；2025年国产光伏银浆用银包铜粉需求达到460吨，2021-2025年需求CAGR为345.4％。

　　全球光伏新增装机规模没有到达预期；N型电池市场占比提升没有到达预期；光伏银浆单耗降低速度超预期；光伏银浆国产化率提升没有到达预期；银包铜粉导入进程受阻。

　　光伏银浆行业正处于三期叠加的发展机遇，核心原材料银粉、银包铜粉的未来市场发展的潜力广阔。推荐把握产业高质量发展趋势。

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